拒絕成為下個“硅谷銀行” 第一共和銀行(FRC.US)將成行業(yè)困境破局之錨

　有消息顯示，第一共和銀行(FRC.US)被確定為繼硅谷銀行(SIVB.US)之后倒下的下一張多米諾骨牌，并已經(jīng)成為頭條新聞。兩者都是集中位于硅谷的銀行，對高凈值客戶和科技/風險投資公司的風險敞口都非常高，也不難理解大眾為什么會產生這樣的觀點。在這個高度互聯(lián)的現(xiàn)代世界，在社交媒體的推動下，謠言一定程度上導致了銀行擠兌事件本身的發(fā)生。

APP觀察到，第一共和銀行股價在3月13日下跌超過60%，年初至今的跌幅超過70%(下圖顯示了第一共和銀行的單日交易情況;該股一度跌破25美元，隨后反彈收于36美元);與2022年中期高點170美元相比，該股已下跌超過80%，主要由于市場擔心該銀行可能是硅谷銀行倒閉后第二家遭遇擠兌的銀行。不用說，市場對該公司的信心普遍很低：但這有根據(jù)嗎?

　　看好第一共和銀行的理由

　　在深入分析之前，先排除這些應該已經(jīng)激發(fā)了一些信心的頭條新聞。首先，僅昨天一天，聯(lián)邦監(jiān)管機構就宣布，無論存款保險限額如何，硅谷銀行的儲戶都將被保護。盡管美國仍在將硅谷銀行作為一家持續(xù)經(jīng)營的企業(yè)進行拍賣，且暫時沒有支持收購該公司的買家出現(xiàn)，但此舉應能安撫第一共和銀行在內的其他銀行儲戶的情緒：即使在再次發(fā)生擠兌的情況下，他們的資產仍將處于良好狀態(tài)。

　　其次，第一共和銀行從摩根大通和美聯(lián)儲手中獲得了總計700億美元的新流動資金。請注意，第一共和銀行是一家非常小的銀行，其總資產負債表僅為約2000億美元。截至2022年底，該行存款總額約為1760億美元。

　　在當前行業(yè)空前動蕩的環(huán)境中，硅谷銀行不幸地遭遇了擠兌導致的破產，且對此毫無準備;憑借先見之明，第一共和銀行有時間鞏固其資本地位。簡單地說，若擠兌發(fā)生，大約40%的第一共和銀行的存款人可以自由取出資金，而政府的緊急資金援助將能夠彌補其短缺的資金流動性。

　　第一共和銀行的資產組合較硅谷銀行更有利

　　市場能于第一共和銀行的資產負債表的存款/負債方面獲得更多信心。既有額外的緊急資金，又有美國政府的承諾保護儲戶，第一共和銀行發(fā)生第二次銀行擠兌現(xiàn)象發(fā)生的可能性較低。

　　此外，兩家銀行資產基礎有差異。首先引發(fā)硅谷銀行事件擔憂的是，自美聯(lián)儲開始快速加息以來，硅谷銀行大量持有價值嚴重下跌的短期證券。

　　以下是硅谷銀行的2022年12月底資產負債表：

　　(硅谷銀行2022年12月資產負債表)

　　在該公司2090億美元的利息收益資產中，1281億美元(約占公司資產的65%)為證券資產。貸款資產為735億美元相較硅谷銀行來說，占總貸款的比例要小得多(但也需注意的是，貸款的收益率要高許多，為6.03%，盡管這反映了硅谷銀行的風險投資組合迎合了更多投機性創(chuàng)新經(jīng)濟信貸和風險投資貸款)。

　　這里的故事情節(jié)很簡單：在過去幾年的科技熱潮中籌集了新的風險投資資金的初創(chuàng)公司于疫情流行后存款充足，而硅谷銀行在疫情后的大量存款中吸收存款的速度超過其了貸款規(guī)模的增速，因此其轉向債券和票據(jù)作為一種據(jù)其稱無風險的存款收益方式(第四季度平均支出2.33%)。

　　當然不幸的是，今年債券投資者最大的擔憂隨著美聯(lián)儲加息而上演。硅谷銀行資產負債表上的證券資產并未按市值計價，但AGG、iShares美國綜合債券指數(shù)ETF，和市場上最受歡迎的債券ETF之一的過去12個月收益為-8%，說明硅谷銀行決策有著多么大的漏洞。如果其大部分資產同樣貶值，該公司將面臨相當大的風險。

　　而另一方面，第一共和銀行相較之下卻不同。以下是該行資產負債表：

　　(第一共和銀行第四季度財報)

　　其中，第一共和銀行的資產負債表規(guī)模與硅谷銀行非常相似，擁有1969億美元的利息收益資產。然而，兩者的資產組合卻截然不同：316億美元的投資證券占第一共和銀行總資產的16%，而1623億美元的貸款占第一共和銀行資產基礎的82%為最大份額。最大的不同是：第一共和銀行的貸款量是硅谷銀行的2倍多，而其貸款的風險敞口不到后者的四分之一。這意味著第一共和銀行更傾向于長期資產業(yè)務，而這些資產不會嚴重受到短期利率風險和貨幣貶值的影響。

　　由于第一共和銀行的重點是貸款，所以信貸質量也值得關注，而第一共和國在這方面有著出色的記錄。自成立以來，在4550億美元的累計貸款發(fā)放中，該行只經(jīng)歷了8個基點的凈損失和沖銷，如下圖所示：

　　(信貸質量--第一共和銀行)

　　與此同時，第一共和銀行的大部分貸款組合是房地產和建筑貸款，而“商業(yè)和其他”貸款占貸款組合總額的18%：

　　(貸款組合--第一共和銀行)

　　關于第一共和銀行的房地產貸款中，該行在過去20年中分散其房地產貸款賬面上的地理風險(遠離其舊金山灣區(qū)的美國國內市場)，這有助于在硅谷發(fā)生以科技為中心的行業(yè)衰退時防范信貸損失。

　　(地產貸款多元化--第一共和銀行)

　　目前來看，如果市場面臨2008年式的房地產衰退，第一共和銀行對房地產的貸款集中度(與硅谷銀行相比是積極的)將是一個巨大的危險信號。但是，雖然美國房地產市場現(xiàn)在處于冷卻階段，但所釋放出的信號與2008年截然不同：房價仍處于高位，而且供應仍然很低，且賣家因不想放棄較低的利率買房的機會，仍在保持觀望?？深A計到的即將出現(xiàn)的唯一風險是最近大量裁員導致取消貸款贖回權，但到目前為止，這種情況還沒有情況出現(xiàn)。

　　因此，總體而言，第一共和銀行的資產負債表于硅谷銀行相比，對按市值計算的損失的風險敞口要溫和得多，唯一的風險是實際盈利潛力/凈利息收入。而值得一提的是，第一共和銀行第4季度貸款收益率約為3.5%，遠低于硅谷銀行的6%(同樣，這要歸功于第一共和銀行傾向于風險相對較低的房地產貸款，而不是技術投機性貸款)。

　　盡管第一共和銀行的部分投資組合(HELOC、多戶住宅和商業(yè)房地產貸款)可能具有浮動利率結構，或將在較高的利率環(huán)境下受益，但該公司的住宅投資組合可能更傾向于傳統(tǒng)的固定抵押貸款。持有該項投資組合的影響為：第一共和銀行的存款成本可能會增加，因為必須與銀行和經(jīng)紀公司提供的更具吸引力的利率相匹配，但其貸款賬簿的凈收益率可能不會上升得那么快。

　　關鍵要點

　　由于上述風險，第一共和銀行的估值被下調是合理的。目前市場的普遍預期為該銀行今年每股收益和收入都將收縮。然而，對于第一共和銀行在一天之內就損失了數(shù)百億美元的市值，這是一個絕佳的買入機會。前提是假設第一共和銀行將步硅谷銀行的后塵，但其基礎資產負債表看起來與硅谷銀行的截然不同。