電子元器件：估值已高瞻 業(yè)績還需“遠矚”

　　1.2.終端需求進入底部區(qū)域銷售旺季有助回升

　　我們一直強調，終端需求是決定電子行業(yè)景氣的最核心因素。從全球終端需求的變動上看，需求仍處于衰退之中。09年1季度PC和手機出貨量大幅下滑，同比分別下降6.5%和9.4%。唯有液晶電視領域在中國和北美市場的帶動下表現(xiàn)較好，同比增長27%。

　　在細分產品中，上網本和智能手機保持較快增長。1季度上網本出貨450萬部，同比增長近7倍。智能手機出貨3640萬部，同比增長12.7%。但由于這兩種產品占PC和手機總體出貨的比重均為10%附近，對整體需求的帶動有限。近年來因替代效應而持續(xù)增長的筆記本電腦市場(不含上網本)也因受到金融海嘯的沖擊而在1季度出貨量同比下滑19%。

　　Gartner認為，目前全球部分消費電子產品制造商已開始增加出貨量，這或許可視為全球消費電子市場已經探底的信號，這一判斷也與Intel、諾基亞等廠商對未來景氣變動的觀點一致。Garnter預期，全球電子產品需求或在09年四季度復蘇。我們認為，終端產品最壞的時期已經過去，在回補庫存訂單的帶動下，部分終端市場正從底部緩慢恢復。隨著下半年銷售旺季的來臨，終端需求的回升態(tài)勢有望延續(xù)，但需求的全面復蘇仍要依賴于全球經濟的實質性好轉。

　　1.3.出口領域或是國家下階段振興的重點

　　在投資和消費因政策刺激而啟動之后，國家下一步的政策重點可能轉向最難且最為復雜的出口領域。自6月1日起，揚聲器、電容等部分電子產品的出口退稅率上調至17%，這是繼4月1日之后再次有涉及電子產品的出口退稅率上調。我們認為，由于元器件產品現(xiàn)行出口退稅率已接近17%的上限，出口退稅率進一步上調的空間極為有限，未來政策的方向可能涉及出口相關的金融政策和匯率政策。

　　《電子信息產業(yè)調整和振興規(guī)劃》中提出要實現(xiàn)出口穩(wěn)定，相應措施除了繼續(xù)保持并適當加大部分電子信息產品出口退稅力度以外，還涉及發(fā)揮出口信用保險支持電子信息產品出口的積極作用，強化出口信貸對中小電子信息企業(yè)的支持。對符合條件的電子信息企業(yè)引進先進技術和產品更新?lián)Q代的外匯資金需求，通過進出口銀行提供優(yōu)惠利率進口信貸方式給予支持。

　　匯率方面，08年三季度以來人民幣兌美元匯率基本保持穩(wěn)定。如若美元走弱，人民幣在盯住美元的情況下將會對一籃子貨幣貶值，這會有助于國內出口的恢復。但由于匯率政策較易引發(fā)貿易爭端，因而政策實施的難度較大，且在政策使用的排序上也最為靠后。我們認為，如果退稅和金融政策均不能有效改善國內出口疲軟的情形，不排除國家采取人民幣小幅貶值的匯率政策來實現(xiàn)出口的穩(wěn)定。

　　1.4.出口全面復蘇尚需時日

　　在外圍市場回補庫存的帶動下，國內出口自2月份開始回暖。隨著庫存集中回補的完成，出口訂單開始反映實際需求的變動。從5月份國內PMI出口訂單指數(shù)來看，盡管環(huán)比依然增加并首次回升至50以上，但環(huán)比增幅已經趨緩。由于電子行業(yè)的出口依存度較高，因而行業(yè)的全面復蘇將取決于全球經濟調整的結束時間。從時點上看，全球經濟09年內見底的可能性較大。

　　我們認為美國經濟見底并不意味著國內電子產業(yè)出口步入快速恢復階段。一方面，由于消費占美國GDP比重達70%以上，在原先依賴舉債消費來拉動經濟增長的模式被擯棄后，即便美國經濟如期見底，實體經濟的恢復可能將是一個緩慢的過程，從而對于全球電子產品的需求也將是一個緩慢上升態(tài)勢。另一方面，美國減少貿易逆差和鼓勵購買國貨的政策導向也不利于國內出口的復蘇。從近期美國經濟數(shù)據(jù)上看，個人儲蓄傾向持續(xù)增加，美國貿易逆差占GDP的比重在不斷縮小，進一步印證了我們的判斷。